Pensjonsfond som forvalter enorme summer på vegne av pensjonister over hele Storbritannia kom nær kollaps midt i en «enestående» sammensmelting i britiske statsobligasjonsmarkeder etter Kwasi Kwartengs minibudsjett, Bank of England har sagt.
Sentralbanken forklarte sin nødintervensjon for å roe uroen i finansmarkedene i forrige uke, og sa at pensjonsfond med mer enn £1 tn investert i dem kom under alvorlig belastning med et “stort antall” i fare for å gå konkurs.
Banken sa at en dramatisk økning i rentene på langdaterte britiske statsobligasjoner i dagene rett etter at kanslerens minibudsjett hadde utløst en “selvforsterkende” spiral i gjeldsmarkedene, og satte stabiliteten i Storbritannias finansielle system i fare.
Hadde ikke banken grepet inn med en lover å kjøpe opp til 65 milliarder pund av statsgjeldfond som forvalter penger på vegne av pensjonister over hele landet “ville ha sittet igjen med negativ netto formuesverdi” og kontantkrav de ikke kunne ha møtt.
“Som et resultat var det sannsynlig at disse midlene måtte begynne prosessen med å avvikle neste morgen,” sa banken.
Sentralbanken sa at nedsmeltingen var i fare for å riste gjennom det britiske finanssystemet, noe som da kunne ha forårsaket “overdreven og plutselig innstramming av finansieringsvilkårene for realøkonomien”.
Threadneedle Street gikk inn i forrige uke etter en kollaps i pundet til det laveste nivået mot dollaren i historien og da renten på britiske statsobligasjoner steg til det høyeste nivået siden finanskrisen i 2008.
I et brev til Commons Treasury-komiteen som forklarer inngrepet, antydet bankens viseguvernør for finansiell stabilitet, Jon Cunliffe, at de største markedsbevegelsene kom etter kanslerens minibudsjett.
Den dagen banken hevet renten torsdag 22. september, sa han at valutaen hadde vært «stort sett stabil» og langsiktige renter – eller yields – på statsobligasjoner steg med rundt 20 basispunkter. Først dagen etter, da Kwarteng avduket 45 milliarder pund i ufinansierte skattekutt, identifiserte bankens markedsinformasjon de første bekymringene fra pensjonsfondsforvaltere.
Cunliffe sa at pundet kollapset med rundt 4 % mot dollaren og 2 % mot euroen, mens langsiktige obligasjonsrenter steg med 30 basispunkter midt i «veldig dårlige» forhold for antall kjøpere og selgere som var forberedt på å handle den dagen.
Ministre hadde forsøkt å argumentere at markedsuroen reflekterte globale faktorer. Banken så imidlertid ut til å undergrave dette forslaget, og publiserte et diagram som fremhever en kraftig økning i 30-års lånekostnader etter minibudsjettet som ikke ble replikert i USA eller EU.
Kilder i byen advarte om en “domsløkke” som dukket opp forrige uke for pensjonsfond investert i ansvarsdrevet investering (LDI). Fondene hadde investert i komplekse derivater, med langdaterte statsobligasjoner som sikkerhet – eiendeler stilt som sikkerhet for å sikkerhetskopiere en finansiell kontrakt.
Monetary policy
The job of the Bank of England, which since 1997 has had the statutory task of hitting the inflation target set by the government – currently 2%.
Fiscal policy
The Treasury is responsible for fiscal policy, which involves taxation, public spending and the relationship between the two. ‘Fiscal easing’ is when plans for tax cuts not are not matched by planned spending cuts.
Budget deficit
The gap between what the government spends and its tax revenues
Government debt
The sum of annual budget deficits – and the less frequent surpluses – over time.
Government bonds
In the UK these are known as gilts, and are a way the state borrows to finance its spending. The fact that governments guarantee to pay investors back means they are traditionally seen as low risk. Bonds mature over different timescales, including one year, five years, 10 years and 30 years.
Bond yields and prices
Most bonds are issued at a fixed interest rate and the yield is the return on the capital invested. When the Bank of England cuts interest rates, the fixed return on gilts becomes more attractive and prices rise. However, when interest rates rise gilts become less attractive and prices fall. Therefore when bond prices fall, bond yields rise, and vice versa.
Short- and long-term interest rates
Short-term interest rates are set by the Bank of England’s MPC, which meets eight times a year. Long-term interest rates move up and down with fluctuations in gilt yields, with the most important the yield on 10-year gilts. Long-term interest rates affect the cost of fixed-rate mortgages, overdrafts and credit card borrowing.
Quantitative easing and quantitative tightening
When the Bank of England buys bonds it is called quantitative easing (QE), because the Bank pays for the bonds it is purchasing by creating electronic money, which it hopes will find its way into the financial system and the wider economy. Quantitative tightening (QT) has the opposite effect. It reduces the money supply through sales of assets.
Pension funds and the bond markets
Pension funds tend to be big holders of bonds because they provide a relatively risk-free way of guaranteeing payouts to retirees over many decades. Movements in bond prices tend to be relatively gradual, but pension funds still take out insurance – hedging policies – as protection to limit their exposure. A rapid drop in gilt prices can threaten to make these hedges ineffective.
Margin calls
Buying on margin is where an investor or institution buys an asset through a downpayment and borrows money to cover the rest of the cost. The upside of margin trading is that it allows big bets and higher returns when times are good. But investors have to provide collateral to cover losses when times are bad. In times of stress they are subject to margin calls, where they have to find additional collateral, often very quickly.
Doom loop
This is where a financial crisis starts to feed on itself, because institutions are forced into a fire sale of their assets to meet margin calls. If pension funds are selling gilts into a falling market, the result is lower gilt prices, higher gilt yields, bigger losses and further margin calls.
Fiscal dominance
This is where the Bank of England is prevented from taking the action it thinks is necessary to combat inflation because of the size of the budget deficit being run by the Treasury. Fiscal dominance could take two forms: the Bank might keep interest rates lower than they would otherwise be, in order to reduce the government’s interest payments on its borrowing, or it might involve covering government borrowing by buying more gilts.
Larry Elliott Economics editor
“,”credit”:””,”pillar”:0}”>
Hurtiginnføring
Ordliste med nøkkelbegreper for å forklare økonomisk uro i Storbritannia
Forestilling
Pengepolitikk
Jobben til Bank of England, som siden 1997 har hatt den lovpålagte oppgaven å nå inflasjonsmålet satt av regjeringen – for tiden 2 %.
Finanspolitikk
Finansdepartementet er ansvarlig for finanspolitikken, som involverer skattlegging, offentlige utgifter og forholdet mellom de to. ‘Fiscal easing’ er når planer for skattekutt ikke blir motsvart av planlagte utgiftskutt.
Budsjettunderskudd
Gapet mellom det staten bruker og skatteinntektene
Statsgjeld
Summen av årlige budsjettunderskudd – og de mindre hyppige overskuddene – over tid.
Statsobligasjoner
I Storbritannia er disse kjent som gylter, og er en måte staten låner for å finansiere utgiftene sine. Det faktum at regjeringer garanterer å betale investorene tilbake betyr at de tradisjonelt blir sett på som lav risiko. Obligasjoner forfaller over ulike tidsskalaer, inkludert ett år, fem år, 10 år og 30 år.
Obligasjonsrenter og priser
De fleste obligasjoner utstedes til fast rente og avkastningen er avkastningen på den investerte kapitalen. Når Bank of England kutter renten, blir den faste avkastningen på gylter mer attraktiv og prisene stiger. Men når rentene stiger, blir gyltene mindre attraktive og prisene faller. Derfor når obligasjonsprisene faller, stiger obligasjonsrentene, og omvendt.
Kort- og langsiktige renter
Kortsiktige renter fastsettes av Bank of Englands MPC, som møtes åtte ganger i året. Langsiktige renter beveger seg opp og ned med svingninger i gilt-avkastningen, med den viktigste yielden på 10-års gilt. Langsiktige renter påvirker kostnadene ved fastrente boliglån, kassekreditt og kredittkortlån.
Kvantitativ lettelse og kvantitativ innstramming
Når Bank of England kjøper obligasjoner kalles det kvantitative lettelser (QE), fordi banken betaler for obligasjonene den kjøper ved å lage elektroniske penger, som den håper vil finne veien inn i det finansielle systemet og den bredere økonomien. Kvantitativ innstramming (QT) har motsatt effekt. Det reduserer pengemengden gjennom salg av eiendeler.
Pensjonsfond og obligasjonsmarkedene
Pensjonsfond har en tendens til å være store eiere av obligasjoner fordi de gir en relativt risikofri måte å garantere utbetalinger til pensjonister over mange tiår. Bevegelsene i obligasjonskursene har en tendens til å være relativt gradvise, men pensjonsfondene tegner fortsatt forsikring – sikringspoliser – som beskyttelse for å begrense eksponeringen. EN raskt fall i gullpriser kan true med å gjøre disse sikringene ineffektive.
Marginsamtaler
Kjøp på margin er der en investor eller institusjon kjøper en eiendel gjennom en nedbetaling og låner penger for å dekke resten av kostnadene. Fordelen med marginhandel er at den tillater store innsatser og høyere avkastning når tidene er gode. Men investorer må stille sikkerhet for å dekke tap når tidene er dårlige. I tider med stress er de gjenstand for margin calls, hvor de må finne ekstra sikkerhet, ofte veldig raskt.
Doom loop
Det er her en finanskrise begynner å livnære seg selv, fordi institusjoner tvinges til et brannsalg av sine eiendeler for å møte marginkrav. Hvis pensjonsfondene selger gull i et fallende marked, er resultatet lavere gullpriser, høyere avkastning på gull, større tap og ytterligere marginkrav.
Finanspolitisk dominans
Det er her Bank of England blir forhindret fra å iverksette tiltak den mener er nødvendig for å bekjempe inflasjonen på grunn av størrelsen på budsjettunderskuddet som styres av statskassen. Finanspolitisk dominans kan ha to former: Banken kan holde rentene lavere enn de ellers ville vært, for å redusere statens rentebetalinger på låneopptaket, eller det kan innebære å dekke statlige lån ved å kjøpe mer gilts.
Larry Elliott Økonomiredaktør
I markedsuroen etter minibudsjettet falt verdien av britiske statsobligasjoner kraftig da investorer begynte å miste troen på troverdigheten til Truss-administrasjonen til å føre en bærekraftig skatte- og utgiftspolitikk. Dette betydde en økning i renten – som beveger seg omvendt til obligasjonsprisene – som en refleksjon av de økte kostnadene ved statlig låneopptak.
Som et resultat møtte pensjonsfond investert i LDI-ordninger rullende «margin calls» da verdien av obligasjonene de hadde stilt som sikkerhet kollapset. Fondene gikk deretter over til å selge andre langdaterte obligasjoner de holdt for å dekke kontantkravene, noe som igjen førte til ytterligere salgspress i obligasjonsmarkedet i en selvforsterkende nedadgående spiral.
Cunliffe sa at banken fant opp etterretninger om at fond forberedte seg på å selge minst 50 milliarder pund av langdaterte statsobligasjoner på kort tid, mer enn fire ganger det vanlige 12 milliarder pund sett i gjennomsnittlig markedsomsetning de siste ukene.
I perioden rett før banken intervenerte, steg renten på 30-årige britiske statsobligasjoner med 35 basispunkter på to separate dager. Den største daglige økningen før forrige uke, på data som går tilbake til århundreskiftet, var 29 basispunkter.
Målt over en fire-dagers periode, var økningen mer enn dobbelt så stor som den største bevegelsen siden 2000, som skjedde under en “dash for cash” ved begynnelsen av Covid-19-pandemien da globale finansmarkeder stupte inn i et av de verste nedsmeltingen siden Wall Street-krakket i 1929.