Forfatteren er president for Queens’ College, Cambridge, og rådgiver for Allianz og Gramercy
Det forbløffende skiftet i markedsstemningen og prisene den siste uken er et bevis på den underliggende ustabiliteten i det nåværende miljøet for beslutningstakere og investorer. Og det er en ustabilitet som vil forsterkes de neste månedene.
Katalysatoren for det mange kalte “markedsblodbad” tirsdag – 3 til 5 prosent éndagstap i store amerikanske aksjeindekser – var selvfølgelig en stygg inflasjonsrapport. Og august-tallene for USA var skuffende på så mange måter, inkludert, viktigst av alt, en høyere økning fra måned til måned og utvidelse av driverne for kjerneinflasjon.
Å dømme ut fra den dramatiske økningen i den 2-årige statsobligasjonsrenten, så vel som bevegelser andre steder i statsobligasjoner, fant markedene seg i sving for å prise i et “HFL”-øyeblikk – det vil si renter som går høyere, kommer raskere dit og holder seg der Lenger.
Denne gangen hadde forsinkelsen i at investorer aksepterte en raskere reversering av sentralbankenes svært støttende tilnærming til markeder, lite å gjøre med tidligere tilbøyelighet til politiske beslutningstakere til å svekke budskapet om anti-inflasjon. Denne tendensen hadde tidligere bidratt til å holde liv i håpet om en ulastelig myk landing og en rask pivot vekk fra et innstrammende likviditetsregime.
Men siden Jackson Hole-talen i slutten av august til Fed-leder Jay Powell, har den amerikanske sentralbankens tjenestemenn vært uvanlig konsekvente når det gjelder å uttale sin ubetingede forpliktelse til å kjempe mot uakseptabelt høy inflasjon, så vel som når det gjelder å formidle politiske implikasjoner.
For beslutningstakere og investorer vil det være flere avstivende realiteter å fordøye i månedene fremover.
For det første øker sårbarheten i global vekst. Europa har ennå ikke suppleret den skattedrevne beskyttelsen av husholdninger mot høye priser med en ryddig energiallokeringstilnærming som minimerer umiddelbar og langsiktig strukturell skade på økonomien.
Kina har ennå ikke funnet en politisk akseptabel vei ut av Covid-fellen «liv-versus-livsgrunnlag» som, uten fremgang i effektiv landsdekkende vaksinasjon, undergraver landets bidrag til etterspørsel og tilbud i den globale økonomien. Selv USA, den sterkeste av de systemviktige økonomiene, møter intern vekst motvind. Og alt dette i en tid da inflasjonspresset, og etterspørselsødeleggelsen som følger med det, bare vil forsvinne sakte.
Etter hvert som dette utvikler seg, vil markedsinkonsekvenser bli vanskeligere å opprettholde. Med høyere kortdatert avkastning blir TINA-kanten (There Is No Alternative) som aksjer lenge har hatt, erodert. Langtidsdaterte obligasjoner gir nå bedre beskyttelse mot en stor global nedgang og stress i det finansielle systemet. Og den økonomiske og finansielle risikoen ved en så sterk dollar, både hjemme og enda viktigere internasjonalt, er vanskeligere å omgå.
Det er unødvendig å si at dette ikke er et godt miljø for sentralbanker å spille innhenting på. Risikoen for enda en politikkfeil, allerede ubehagelig høy, øker.
Gitt de varme inflasjonstallene har Fed ikke noe annet valg enn å forhåndslaste sitt politiske svar, inkludert en enestående tredje, påfølgende 0,75 prosentpoeng oppgang neste uke. Dette vil følge med en økning i tempoet i balansereduksjonen fra Fed og, mistenker jeg, en oppjustering av prognosene for toppen av denne rentesyklusen.
I mellomtiden må Den europeiske sentralbanken innlemme implikasjonene av betydelig finanspolitisk innsats for å oppveie virkningen av energikrisen på husholdninger og næringsliv.
Den naturlige tilbøyeligheten til å myke opp pengepolitikken i møte med global vekstskjørhet og urovekkende ustabilitet i finansmarkedene kolliderer med realiteten med vedvarende høy inflasjon og det presserende behovet for å gjenopprette politikkens troverdighet. Faktisk vil nøling fra sentralbanken bare tjene til å forverre omfanget og kompleksiteten til 2023s økonomiske og politiske utfordringer.
Denne ukens markedsuro handler ikke bare om sammenstøtet mellom markedenes nylige overoptimisme og økonomiske og politiske realiteter. Det er også en refleksjon av at investorer har bedre forståelse for den komplekse usikkerheten som møter både beslutningstakere og deres egen tilnærming til aktivaallokering.
De gode nyhetene ligger i tvillingutsiktene til økonomier som legger bak seg en lang periode med ineffektiv allokering av ressurser, og verdier blir gjenopprettet til markeder som er sterkt forvrengt av for langvarig sentralbankintervensjon. For at slike utsikter skal realiseres, må økonomier og markeder fortsatt navigere etter den høyere muligheten for politiske feil, markedsstress og atferdsfellene som vanligvis følger med piskesager i investorsentiment.