I den europeiske sentralbankens rentefastsettende råd sitter seks styremedlemmer og de 19 guvernørene i eurosonens nasjonale sentralbanker. Jeg vil satse på at de fleste av dem har lest George Orwells allegoriske fabel Dyregård og dens berømte linje: “Alle dyr er like, men noen dyr er mer like enn andre.”
Med fare for å høres frekk ut, slik er det også med ECB. Isabel Schnabel, styremedlem fra Tyskland, er en av gårdens mer innflytelsesrike stemmer. Yannis Stournaras, Hellas guvernør, selv om et av rådets mest erfarne medlemmer, etter å ha hatt vervet siden 2014, har mindre innflytelse.
Så når Schnabel sa fra forrige måned på et sentralbankmøte i Jackson Hole til fordel for kraftfulle tiltak mot inflasjon, satte markedene seg opp og lyttet. De bemerket lignende kommentarer fra François Villeroy de Galhau, den mektige franske guvernøren. Men de la mindre vekt på en mer due tale holdt av Stournaras noen dager senere på European Forum Alpbach.
Av denne grunn, den utbredte markedets forventninger er at ECB vil heve hovedrenten torsdag med 0,75 prosentpoeng. Det vil tilsvare den høyeste økningen i bankens 24-årige levetid og vil følge en ganske aggressiv økning på 0,5 prosentpoeng i juli.
Fortaler Stournaras en mer forsiktig tilnærming utelukkende fordi det ville være i Hellas nasjonale interesse? Jeg er sikker på at han ville si nei. Som alle ECB-rådsmedlemmer, er han pålagt å se på eurosonens økonomiske utsikter som helhet.
Likevel begynner finansieringsforholdene å variere i regionen, og Hellas er blant de berørte. Den 10-årige greske statsobligasjonsrenten har siden slutten av august steget over 4 prosent, sammenlignet med om lag 1,5 prosent for tyske referanseobligasjoner. Den italienske yielden er nær 4 prosent.
Verken Hellas eller Italia opplever finansieringsvansker. Vi er langt fra øyeblikket, hvis det noen gang kommer, da ECB-rådet kan vurdere å aktivere sitt overføringsbeskyttelsesinstrument, det nye anti-kriseverktøyet for obligasjonskjøp.
Under TPI kan ECB potensielt kjøpe ubegrensede mengder av ett- til 10-års gjeld dersom den vurderer at finansieringsforholdene blir fragmenterte. Fra et pengepolitisk perspektiv betyr fragmentering «et plutselig brudd i forholdet mellom statsrenter og fundamentale verdier». Schnabel fortalte et fransk universitetspublikum i juni.
Mye usikkerhet omgir det rettslige grunnlaget for å bruke TPI, samt kriteriene ECB vil legge til grunn for å avgjøre om de skal handle. Som et minimum vil et land være kvalifisert for TPI bare hvis det stemmer med EUs finanspolitiske regler, har ingen alvorlige makroøkonomiske ubalanser og oppfyller vilkår knyttet til EUs post-pandemiske gjenopprettingsfond.
Likevel kan disruptive markedsforhold oppstå fra ulike kilder. Den ene er en oppfatning om at aggressive ECB-renteøkninger vil skade økonomiske vekstutsikter i land med ekstremt høy offentlig gjeld, som Hellas og Italia.
En annen kan være et politisk brudd, som den forventede seieren i Italias valg 25. september for en høyreblokk som signaliserer den kan prøve å skrive om vilkårene for tilgang til EUs gjenvinningsfond. Dette vil representere et brudd med politikken til Mario Draghis nasjonale enhetsregjering, som kollapset i juli.
En tredje kilde til mulig forstyrrelse er at noen investorer ser høyrisiko- og høyavkastningsmuligheter ved å ta posisjoner som tjener på å øke rentespreadene mellom ulike statsobligasjoner i euroområdet. I en ufullstendig valutaunion som eurosonen, som fortsatt mangler en full finans-, bank- og kapitalmarkedsunion, eksisterer disse mulighetene akkurat som de gjorde da Hellas og andre land falt i problemer for mer enn et tiår siden.
Hos ECB ser den utbredte oppfatningen ut til å være at inflasjonen for øyeblikket overtrumfer andre bekymringer. Eurosonens overordnede årlige rente steg til 9,1 prosent forrige måned, og kjerneinflasjonen nådde 4,3 prosent. Med sentralbankfolk over hele verden under ild for feilvurdering av inflasjonsrisiko, kan banken føle et behov for å forsvare sitt rykte med kraftig handling.
Likevel gjorde Stournaras et rettferdig poeng da han sa at det så langt var lite bevis for at økende inflasjon ansporet til en lønns-prisspiral. For andre kvartal er vekst i fremforhandlede lønnsoppgjør kom inn på bare 2,1 prosent.
I det lyset kan det være lurt for ECB, hvis den hever renten med 0,75 prosentpoeng, å gjøre det klart at dette er et uvanlig frontloadende skritt som tar sikte på å senke nivået der den endelig slutter å øke rentene, antagelig neste år.